hồi lòng tin vào hệ thống khi gánh nặng rủi ro tài chính đã được chuyển sang các công cụ ngoài bảng bí ẩn. Vào giữa năm 2008, các quan chức Cục Dự trữ Liên bang trở nên lo sợ. Các biện pháp như giảm mạnh lãi suất ngắn hạn và các loại lãi suất khác, rót vốn trực tiếp vào ngân hàng tỏ ra không nhiều hiệu quả. Tồi tệ hơn nữa là tổ chức đầu tư Bear Stearns đang lao đao trên bờ vực phá sản. Các quan chức Cục Dự trữ Liên bang kết luận rằng một ngân hàng đầu tư lớn sụp đổ vào thời điểm này có nguy cơ phá hủy toàn bộ hệ thống tài chính toàn cầu và khiến các thị trường chứng khoán trượt dốc, rồi không lâu sau là nền kinh tế toàn cầu. Nền kinh tế Hoa Kỳ đã gần như suy thoái. Nhưng ngay lúc đó, một điều gì đó đã xảy ra với sức ảnh hưởng mà có thể phải mất nhiều năm để hiểu được những hệ quả của nó. Ngày 16 tháng Ba, trước ngày lễ thánh Patrick vào cuối tuần, Cục Dự trữ Liên bang đã đưa ngân hàng đầu tư Bear Stearns và các định chế tài chính phi ngân hàng tiềm năng khác vào trong lưới an toàn chính phủ, một hành động mà cho tới thời điểm đó là công
259 cụ khẩn cấp chỉ áp dụng riêng với các ngân hàng chịu sự quản lý của Cục Dự trữ Liên bang. Đặc biệt Cục Dự trữ Liên bang cho phép Bear Stearns tiếp cận cửa sổ chiết khấu (Discount Window) của Cục Dự trữ Liên bang, một công cụ được hình thành trong Cuộc Đại suy thoái (thập niên 1930) nhằm cho phép các ngân hàng tiếp cận với các khoản cho vay khẩn cấp, bất chấp giá trị của khoản bảo đảm. Cục Dự trữ Liên bang, cùng với sự hỗ trợ của bộ Tài chính, buộc Bear Stearns phải bán lại cho J.P.Morgan Chase; đồng thời Fed đồng ý hỗ trợ tổ chức đầu tư phố Wall đang gặp khó khăn này vay tiền đổi lại 29 tỉ đô la chứng khoán không đáng tin cậy. Tôi xin được giải thích quyết định này một cách rõ ràng như sau: Cục Dự trữ Liên bang xuất hiện và đưa ra một bảo đảm của chính phủ với mục đích bảo hiểm cho toàn bộ hệ thống tài chính, không chỉ riêng các ngân hàng, đồng thời Cục Dự trữ Liên bang hoặc một số cơ quan điều tiết khác nhận lãnh một vai trò quan trọng hơn nhiều trên thị trường tài chính. Do sự nghiêm trọng của cuộc khủng hoảng hiện thời, bao gồm cả nguy cơ tiềm tàng toàn bộ hệ thống tài chính có thể sụp đổ, Cục Dữ trữ Liên bang có thể không còn sự lựa chọn nào khác. Nhưng về lâu dài, liệu sự đảm bảo bao trùm của chính phủ sẽ làm tăng thêm hay hạn chế việc cho vay trong nền kinh tế là câu hỏi cần thời gian mới biết được đáp án. Trong một hệ thống được chính phủ đảm bảo, một số lực lượng điều tiết cần bảo vệ lợi ích chung. Tuy nhiên cộng đồng điều tiết, kể cả Cục Dự trữ Liên bang, khó có thể tạo nên những thành công xuất sắc trong việc đo lường rủi ro và nắm bắt dòng thanh khoản. Liệu một tổ chức điều tiết Hoa Kỳ mới, có quy mô siêu lớn cho dù nằm ở bất kỳ đâu, có thể hoạt động tốt hơn không? Những thiên tài trên thị trường tài chính đã liên tục thể hiện khả năng đáng ngạc nhiên trong việc tìm ra các cách thức hợp pháp nhằm lẩn tránh những giới hạn điều tiết. Tôi ngờ rằng rất nhiều quỹ đầu cơ phòng vệ, các quỹ đầu tư vốn cổ phần tư nhân và các tổ chức tài chính khác linh động hơn cũng sẽ dễ dàng chuyển sang thị trường nước ngoài khi xuất hiện một thể chế quy định mới của Hoa Kỳ quy định rằng Cục Dự trữ Liên bang hoặc các quan chức điều tiết của chính phủ khác có thể là một phần trong quá trình đưa ra quyết định mới, phức tạp hơn. Greg Ip, phóng viên tờ Wall Street Journal cho rằng: “Mọi người yêu cầu Cục Dự trữ Liên bang làm một việc mà khó ai có thể làm được: xác định và tránh một cuộc khủng hoảng có thể xảy ra”. Martin Feldstein tại Harvard bổ sung rằng: “Giám sát các sản phẩm phái sinh rất phức tạp của các ngân hàng và các tổ chức khác của hệ thống tài chính sẽ là một thách thức kỹ thuật khổng lồ. Chính các tổ chức (tài chính) - trả lương rất cao và gặp rủi ro với chính sự sống còn của họ -
260 cũng không thể thực hiện được. Liệu Cục Dự trữ Liên bang có thể làm được hay không?”. Sự thật là, tất cả các nhà quản lý chính phủ đã tỏ ra thiếu tỉnh táo trong khi thế chấp dưới chuẩn sụp đổ, tuy nhiên trách nhiệm không hoàn toàn của riêng họ. Những quan chức chính phủ có thiện chí không thể nào so đọ được với những nhà kinh doanh tinh quái và “sáng tạo” trên thị trường, cùng những luật sư của họ, những người luôn mau chóng tìm kiếm những cách lách luật hợp pháp ngay khi có bất kỳ yêu cầu điều tiết nào được đặt ra. Hiện tại một nhân viên cấp cao của Ủy ban Chứng khoán và Sàn Giao dịch (SEC) kiếm được từ 143.000 đô la tới 216.000 đô la mỗi năm. Trong khi đó, thậm chí những người đưa ra quyết định điều hành cấp thấp tại Goldman Sachs, lương hàng năm cũng lên tới hàng triệu đô la. Vào năm 2006, lương nhân viên trung bình của Goldman vào khoảng 622.000 đô la, chỉ một số trợ lý hành chính và thư ký nhận mức lương ít hơn vào khoảng 200.000 đô la. Tuy nhiên, hiện tại điều nguy hiểm là xu hướng của những nhà điều tiết, một khi đã có những hành động thiếu trách nhiệm thì để cố gắng sửa sai lại thường dẫn đến việc đưa ra những điều chỉnh quá mức. Mà với các thị trường tài chính, việc điều chỉnh quá mức có thể gây tổn hại nghiêm trọng tới thanh khoản. Đối với Hoa Kỳ, gánh nặng của việc điều chỉnh quá mức có thể làm suy yếu hơn nữa vai trò là trung tâm tài chính toàn cầu của New York. Những sai lầm điều tiết có thể khiến môi trường tín dụng vốn đã xấu ngày càng thêm suy sụp. Một phản ứng quá mức cũng có thể làm giảm hơn nữa giá trị đồng đô la, vì các nhà đầu tư linh động có thể chọn đầu tư vào các thị trường ít bị điều tiết hơn. Ngành dịch vụ tài chính tại Hoa Kỳ khiến cả thế giới phải ghen tị, một trong số ít ngành mà Hoa Kỳ có ưu thế vượt trội so với các nước khác. Thực tế, cộng đồng tài chính nước ngoài không muốn gì hơn là thấy lĩnh vực tài chính Hoa Kỳ sụp đổ, các ràng buộc điều tiết khiến họ trở nên bị động và mất đi sự sắc bén của mình. Nhưng đó chính xác là những gì lĩnh vực dịch vụ tài chính Hoa Kỳ có nguy cơ gặp phải nếu không thực hiện những đổi mới chính xác và nhạy cảm cần thiết để trở nên minh bạch hơn và quản lý rủi ro tốt hơn, tránh đe dọa hệ thống tài chính nói chung, vốn là lực lượng tạo thêm của cải cho xã hội. Tuy nhiên các ngân hàng và các ngân hàng đầu tư trên thực tế đã có những hành động bất cẩn trong một hệ thống cần những đổi mới vô cùng cẩn thận. Rõ ràng là cần có một nền móng cho việc chuẩn hóa việc định giá các loại tài sản được chứng khoán hóa. Cũng cần có các cơ chế mới minh bạch hơn và hiểu thấu đáo hơn bản chất
261 rủi ro của thị trường đầu cơ vay nợ quá mức (sử dụng đòn bẩy tài chính). Và còn phải triệt tiêu, cấm ngặt các công cụ độc lập ngoài bảng. Một số người theo trào lưu thị trường tự do chính thống (free market fundamentalist) đã phản ứng trước sự sụp đổ dưới chuẩn với một đề xuất có tính phản xạ rằng: tỉnh táo xem xét lại khuôn khổ điều tiết tài chính có thể sẽ đe dọa nới lỏng toàn bộ hệ thống tài chính. Tuy nhiên, thậm chí một số người ủng hộ toàn cầu hóa mạnh mẽ nhất, bao gồm các học giả như Jagdish Bhagwati và Frederic Mishkin ngay từ đầu đã cảnh báo rằng cần tiếp cận các thị trường vốn toàn cầu bất ổn và đôi khi khủng khiếp của chúng ta một cách vô cùng cẩn thận. Điều quan trọng cần nhớ rằng mặc dù không phải tất cả các ngân hàng đầu tư đều giống nhau, nhưng theoWall Street Journal, hai tháng trước khi Bear Stearns sụp đổ, tỷ lệ nợ trên vốn của Morgan Stanley ở mức 32,6 với 1, gần cao bằng tỷ lệ của Bear Stearns ở mức 32,8 với 1. Merrill Lynch và Lehman Brothers cũng sử dụng tỷ lệ nợ trên vốn tương ứng. Cũng quyết liệt tương tự là những người thuộc phe cánh tả, những người tin rằng cuộc Đại Khủng hoảng Tín dụng 2007-2008 đã trải thảm đỏ mời chính quyền tiếp quản hệ thống tài chính. Những người này dường như không biết đến thực tế rằng cuộc khủng hoảng này